這么好全球雙龍頭，怎么只跌不漲？是該漲了

最近，不少小伙伴都對聞泰科技很困惑，從7月份升至167塊后，在這3個月一直坐滑梯，掉到100塊左右，收購安世集團后業(yè)績不是好好的，怎么跌得有點不知所措，今天就分析了一下這里緣由。

聞泰06年成立，原來是一家IDH公司，08年后轉型為ODM，是國內(nèi)唯一一家上市的ODM企業(yè)。去年收購了安世集團，正式切入半導體領域。說業(yè)務之前，我們又要溫習一下之前的內(nèi)容。

之前我們聊過，OBM、ODM、OEM、EMS——

OBM：設計、生產(chǎn)、品牌、銷售都由A廠商搞定，也就是自己設計自產(chǎn)自銷。

ODM：B廠商設計、B廠商生產(chǎn)、A廠商品牌、A廠商銷售，也就是俗稱“貼牌”，就是工廠的產(chǎn)品，別人的品牌。

OEM：A廠商設計、B廠商生產(chǎn)、A廠商品牌、A廠商銷售，代工，代生產(chǎn)，別人的技術和品牌，工廠只生產(chǎn)。這就是臺積電的模式，沒有自己的產(chǎn)品只代工。

EMS：相對于傳統(tǒng)的ODM、OEM服務，僅提供產(chǎn)品設計與代工生產(chǎn)。EMS廠商所提供的是知識與管理的服務，例如存貨管理、后勤運輸，甚至提供產(chǎn)品維修服務。?

那IDH是啥？

就是廠商有研發(fā)設計能力，但沒有自己的工廠不負責生產(chǎn)制造。

一、商業(yè)模式

目前，聞泰主要是通訊、半導體兩大業(yè)務——

通訊業(yè)務：產(chǎn)品從手機、平板等逐漸擴大到筆記本電腦、IoT模塊(物聯(lián)網(wǎng)模塊)、CPE(移動路由器)、TWS耳機。

半導體業(yè)務：即安世半導體業(yè)務，安世客戶超2.5萬個，產(chǎn)品種類超1.5萬種，覆蓋二極管/晶體管、邏輯芯片、ESD和MOSFET等細分領域。下游包括手機、汽車、通信(5G、IoT)、工業(yè)等領域。

這里就很容易發(fā)現(xiàn)，安世和聞泰通訊業(yè)務有共通點，形成互補關系，能產(chǎn)生協(xié)同效應。

ODM業(yè)務——

ODM(貼牌)簡單來說就是生產(chǎn)和設計，相比OEM(代工)多一個設計，相比OBM少一個品牌銷售。所以，ODM比純代工含金量要高。

2016~2019年手機ODM行業(yè)全球出貨量約4.18、4.50、4.30、4.10億部，整體穩(wěn)定，但出現(xiàn)內(nèi)部兩極分化，前三大廠商聞泰、華勤、龍旗合計占比從2016年35.91%提升至2019年的65.27%，說明集中度提升。

由于行業(yè)向龍頭集中，小廠商沒有生存空間，頭部廠商受益，強者恒強。而且聞泰份額占比最高，屬于當中的龍頭，龍頭效應更明顯。

目前，安卓廠商的3種生產(chǎn)方式——

1、高端機型和旗艦機型：目前安卓手機廠商主流生產(chǎn)高端機、旗艦機自行設計和生產(chǎn)，維持品牌形象和豐厚利潤，占比約10%。

2、中端機型：自行設計，而生產(chǎn)環(huán)節(jié)交由OEM或EMS廠商，占比約70%，廠商包括富士康、光弘科技、比亞迪電子等。

3、中低端機型：中低端機型交由有設計能力的ODM公司設計生產(chǎn)，并放開一定的物料自供比例，該部分機型占比約為20%，廠商包括聞泰、華勤、龍旗等。

2018年ODM各廠商的客戶機構——

安世半導體業(yè)務——

安世在分立器件、邏輯器件、MOSFET器件的主要產(chǎn)品，市占率排全球前3名。

安世下游覆蓋汽車、工業(yè)與動力、移動及可穿戴設備、消費及計算機等領域。

安世最主要領域是汽車行業(yè)，客戶包括：博世、比亞迪、大陸、德爾福、電裝等。

工業(yè)與動力客戶：艾默生、思科、臺達、施耐德等。

移動及可穿戴設備客戶：蘋果、谷歌、樂活、華為、三星、小米等。

消費領域：亞馬遜、大疆、戴森、LG 等。

計算機領域：華碩、戴爾、惠普等。

2019年，安世毛利率保持在35%，高于大部分國內(nèi)同行，由于貿(mào)易摩擦大背景下，會加速半導體元器件國產(chǎn)化，給安世打來明確的市場機遇，安世在國內(nèi)的市占率將快速提升。

二、基本面

今年聞泰半年報沒有公布各項業(yè)務收入占比，這里只能參考去年年報，當時ODM業(yè)務收入還是占絕大部分，安世業(yè)務還沒合并進來，無法去了解。

海外收入占比超一半，說明依靠國外品牌的收入更多。

聞泰的毛利率、凈利率在2019年前其實并不高，2020年后出現(xiàn)爆發(fā)性增長，主要是將安世業(yè)績并表導致。

最新三季度財報，聞泰營收386.24億元，同比+76.58%，凈利潤為22.59億元，同比+325.83%，扣非凈利潤20.57億元，同比+310.91%。

聞泰的資產(chǎn)負債率高達52.91%，較多債務是由于收購安世集團時產(chǎn)生。這也導致聞泰的商譽高達226.97億元，占凈資產(chǎn)78.99%，有一定風險。

不過，應收賬款不斷減少，應付賬款也在提升，說明有很強議價能力，長期借款也在不斷減少。

三、前景

ODM業(yè)務預測——

2000元以下的中低端機，理論上均可能外放給ODM廠商，假設5G換機潮帶動全球智能手機出貨量，在2021年后回暖至14億部。

2000元以下中低端機維持50%的占比，2000元以下手機中有80~90%交給ODM廠商生產(chǎn)，則ODM行業(yè)的市場空間在5.6~6.3億部，距離2019年4.1億臺的出貨量還有50%左右的增量空間。

安世半導體業(yè)務預測——

根據(jù)IHS Markit數(shù)據(jù)，2018年全球功率半導體器件，市場規(guī)模約為391億美元，預計至2021年市場規(guī)模將增長至441億美元，年化增速為4.1%。

其中，中國是全球最大的功率半導體消費國，2018年中國功率半導體市場需求規(guī)模達到138億美元，增速為9.5%，占全球需求比例高達35%。預計2021年中國功率半導體市場規(guī)模將達到159億美元，年化增速達到4.8%，略高于全球增速。

功率分立器件又可進一步細分為IGBT、 MOSFET、晶閘管、二極管/整流橋等，預計到2023年功率分立器件市場規(guī)模將超140億美元，其中MOSFET在功率分立器件中占比最高，占比超40%。未來新能源汽車的推廣、以及化合物半導體的應用，將為功率半導體行業(yè)帶來新的增長點。

四、風險

1、歐洲疫情再次反彈，影響安世的下游汽車業(yè)務受益。

2、產(chǎn)品毛利率波動的風險。

3、商譽減值的風險。

4、聞泰和安世整合效果不達預期的風險。

5、手機出貨量大幅低于預期。

五、投資邏輯

差不多說完了，是不是漏了什么沒講，對啦！聞泰為何這幾個月坐滑梯？

主要是聞泰上半年業(yè)績增長未能達到市場預期。另外，有人說云南城投的大幅減持和解禁也是下跌誘因，其實考慮到他們減持份額占聞泰總股本不高，真的影響很小，不是主要原因。

券商預計2021年，聞泰科技凈利潤為47.4億元，雖然，并表后聞泰業(yè)績好到爆炸，但預計明年增長不會這么炸裂，賦予合理估值區(qū)間，華叔只給25~30倍PE，對應合理市值區(qū)間是1185~1422億，目前聞泰總市值是1252.41億元，即使給這么低的PE，目前市值還是屬于合理估值范圍。

其他重點資訊——

1、聞泰科技：擬發(fā)行可轉債募資不超90億元，用于聞泰無錫智能制造產(chǎn)業(yè)園項目、聞泰昆明智能制造產(chǎn)業(yè)園項目（二期）、聞泰印度智能制造產(chǎn)業(yè)園項目、移動智能終端及配件研發(fā)中心建設項目和補充流動資金及償還銀行貸款。

2、韋爾股份旗下豪威科技獲得美國商務部許可證，可向華為供應圖像傳感器。豪威科技隸屬韋爾股份旗下，主要研制生產(chǎn)圖像傳感器。之前，小米10至尊紀念版主攝像頭傳感器由豪威科技提供，像素高達1億。

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