20年了，中國最有價值芯片龍頭終于爆發(fā)

有關(guān)心半導體板塊的小伙伴肯定知道，最近半導體大利好，國家出臺政策推動半導體產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展，并且外圍對華為有“松綁”的跡象。導致上周開始半導體板塊部分個股持續(xù)回升。

這里受益面最大肯定是半導體代工環(huán)節(jié)，國內(nèi)最大的半導體廠商大家都會想起我們的老朋友——中芯國際。

中芯國際也是唯一能量產(chǎn)14nm工藝芯片的廠商，可能很多人不了解，為何最先進的芯片總是要用nm衡量？

這里不解釋太復雜，簡單來說，芯片衡量單位的nm就是指納米，納米數(shù)字越小，芯片功率越高，功耗越小，發(fā)熱量越低，運行速度越快。

但生產(chǎn)難度更大，工藝水平越高，需要更先進的技術(shù)，而且成本越高。之前，華叔聊芯片就說過，16nm的芯片成本16.43美元，10nm為16.37美元、7nm成本18.26美元、5nm和3nm分別漲到23.57美元、30.45美元。

如果算回研發(fā)成本就更高了，10nm芯片超1.7億美元，7nm接近3億美元，5nm超5億美元。如果用3nm工藝開發(fā)英偉達的顯卡芯片，設(shè)計成本就要15億美元。

芯片要降本，必須大量生產(chǎn)，還要提升良品率，這才能有效控制成本。具體就不展開說了，之前華叔也聊過一塊芯片需要多少成本。(可點擊推文了解：研發(fā)一顆芯片到底要多少錢？)

一、商業(yè)模式

又有人可能問，中芯國際能實現(xiàn)14nm工藝很牛逼嗎？

現(xiàn)在全球能實現(xiàn)14nm的廠商僅6家，能實現(xiàn)10nm以下的全球僅臺積電、三星、英特爾，第4家就是中芯國際。也就是說未來10nm以下競爭只剩4家廠商。

今年上半年芯片代工廠商，中芯國際排名全球第5，僅有4.8%份額，但中芯國際在國內(nèi)份額占18%，國內(nèi)芯片代工廠商排名第1，國內(nèi)市場份額肯定比不上臺積電，但也在老二地位。

看到這里，大家都懂，芯片技術(shù)含量極高，沒技術(shù)、沒經(jīng)驗就別想玩了，而且十分燒錢，幾乎不用考慮新進者的挑戰(zhàn)，前面門檻又高又多，幾乎被攔下了。

上面都說過nm越低的芯片成本越高，對于芯片代工廠來說，這也是它們毛利率、利潤提升的主要途徑。

中芯國際目前最先進是14nm工藝，但今年一季度收入占比并不高，僅占1.3%，幸好28nm在不斷提升也能保住收益提升。(μm比nm更大的單位，1μm=1000nm)

14nm為何占比這么低，主要是目前處于產(chǎn)能爬升階段，除了產(chǎn)能還需要提升良品率。其實，中芯國際14nm一直在滿產(chǎn)，只要產(chǎn)能上來，收入就會上來，下游對14nm的芯片供不應(yīng)求。

再對比臺積電上半年芯片各制程工藝的收入，臺積電7nm工藝從2019年開始迅速放量，到今年二季度營收占達36%。

中芯國際目前主要營收來源是0.15/0.18μm、55/65nm工藝，從收入結(jié)構(gòu)來看，臺積電先進制程占比高，中芯國際落后制程占比高，反映了各自的技術(shù)實力。

臺積電的7nm工藝在2018年量產(chǎn)，當時收入占比僅有9%，到2019年已經(jīng)占了27%，已經(jīng)翻了3倍，2020年上半年達36%。

而中芯國際14nm雖然能翻倍，但產(chǎn)能增幅不如臺積電，這里說明臺積電技術(shù)過硬，產(chǎn)能可迅速提升。而且，臺積電的毛利率是中芯國際的11倍，也證明臺積電走高端路線帶來的盈利上的巨大優(yōu)勢。

臺積電今年上半年營收折合210.87億元，同比+35.2%，今年一季度49%的營收來自于智能手機處理器代工。尤其今年下半年5nm的麒麟9000、蘋果A14處理器，肯定為臺電機帶來更豐厚的收入。

中芯國際代工的14nm芯片也是用于智能手機，但主要是低端機型，這里產(chǎn)能主要被華為海思、和高通吃掉了，它們帶來的收入占30~46%之間。而其余客戶的收入比較零散，不算集中。

對于處于追趕中的中芯國際來說，目前面臨不少問題——

持續(xù)的研發(fā)投入、不具有價格優(yōu)勢、巨額折舊，都將損害盈利，苦日子還遠未結(jié)束。

伴隨制程工藝的技術(shù)演進，在16/14nm以后的每個節(jié)點要增加投資超過 30%：設(shè)備投資遞增，折舊費用大幅上升的情況下，連臺積電的毛利率也會因新制程工藝的初期量產(chǎn)而下滑。

中芯國際的 28/14/7~8nm落后臺積電達3~5年之久，其先進制程代工比臺積電剛推出時的價格低 30~40%，還要面對每個節(jié)點設(shè)備投資增加30~40%，造成折舊費用大幅上升。

這將讓中芯國際的14/12/7~8nm可能跟28nm類似，保持在負毛利直到7年折舊期限結(jié)束。?

二、基本面

中芯國際半年報沒公布太多節(jié)點的收入信息，只交代代工業(yè)務(wù)的總體收入。

國內(nèi)和中國香港業(yè)務(wù)收入占比較高，達65.57%，其余是美國、歐洲及亞洲客戶的業(yè)務(wù)。

2017~2019年中芯國際不斷擴充產(chǎn)能，加大固定資產(chǎn)投入，使折舊費用不斷增加，拖累毛利率增長，而今年下半年，子公司中芯南方進入折舊期，短期會降低中芯國際毛利率。

估計未來幾年毛利率又會逐年下降，并回測到20%以下，主要歸因于14/12nm價格競爭加劇，而在中芯拉高其短期資本開支到超150%的營收，造成折舊擴大，這讓中芯國際的毛利率，在未來幾年可能持續(xù)低于同業(yè)水平。

凈利率提升由于芯片需求持續(xù)強勁、產(chǎn)能利用率提升及產(chǎn)品組合優(yōu)化所致。

中芯國際上半年表現(xiàn)都非常亮眼，營收、凈利的規(guī)模和增幅都破了歷史新高。凈利潤的翻倍增長，在中芯國際20年的發(fā)展史中，也非常罕見。

另外，扣非凈利潤凈利過去兩年的負增長，今年實現(xiàn)正增長，這也意味著中芯國際終于不擺脫政府補貼的依賴。

中芯國際流動負債這幾年不斷提升，主要是擴產(chǎn)導致，其實中芯的負債率是在下降中，今年上半年負債率為35.37%，往年是在40%左右。而流動現(xiàn)金比較充足，暫時不會出現(xiàn)資金緊張問題。

存貨47.38億，凈資產(chǎn)634.4億元，存貨占比7.47%，存貨利用率高，沒有風險問題。中芯訂單飽滿，不會產(chǎn)生庫存積壓的情況，最近兩個季度產(chǎn)能利用率分別為98.8%、98.5%，缺失部分用于研發(fā)，滿負荷運行中。

三、前景

根據(jù)IBS的統(tǒng)計和預測，2020年晶圓制造需求中將有約35%為28nm及以下的先進制程，2025年更將有53%的需求來自28nm及以下制程。因此，留給中芯國際還有不少提升空間。

另外，受益于技術(shù)突破、下游需求快速增長和國內(nèi)客戶轉(zhuǎn)單，中芯收入有望持續(xù)提升。中芯國際有望超越聯(lián)電、格芯，緊追三星和臺積電。

四、風險

1、先進制程產(chǎn)能爬坡、研發(fā)不及預期風險。

2、折舊費用大幅上升的風險。

3、制程工藝賣折扣價格的風險。

4、海思的風險。

5、生產(chǎn)設(shè)備(主要是光刻機)難以購買的風險。

五、投資邏輯

券商預計2021年，中芯國際凈利潤為21.57億元，由于目前中芯國際估值相當高，許多券商給出超200倍PE，華叔考慮到折舊費用、產(chǎn)能爬坡慢、制程折價風險，只給150~170倍PE，對應(yīng)合理市值區(qū)間是3236~3667億，目前中芯總市值4970億元已透支未來業(yè)績。

其他重點資訊——

1、格力電器：耗資51.82億元累計回購1.57%公司股份。截至2020年10月31日，公司前一輪回購計劃累計回購9418萬股，支付的總金額為51.8億元。2020年10月13日，公司公告稱擬使用30億元-60億元回購公司股份，截至2020年10月31日，公司回購專用證券賬戶尚未買入公司股票。

2、京東方A：擬轉(zhuǎn)讓北旭電子100%股權(quán)。京東方A公告，為使公司集中精力發(fā)展主業(yè)，同時盤活公司存量資產(chǎn)，公司擬將北旭電子100%股權(quán)進行對外轉(zhuǎn)讓，掛牌價格4.25億元。

3、三星電子計劃在2021年發(fā)布首款Mini LED電視。三星電子目前正在開發(fā)Mini LED電視，這款電視采用每顆直徑為100到300微米的超小型LED作為背光源。

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