隆基股份這龍頭大哥也難逃它“魔掌”

由于光伏各個(gè)環(huán)節(jié)企業(yè)比較多，我們聊過上游、中游的通威股份(硅料龍頭、電池片)，中游的隆基股份(硅片、組件)、中環(huán)股份(硅片)、晶澳科技(組件)，今天繼續(xù)追光之旅，聊聊光伏玻璃龍二的福萊特。

福萊特主營玻璃業(yè)務(wù)，是全球第二大光伏玻璃廠商，15年在香港上市，19年在國內(nèi)上市，實(shí)現(xiàn)A+H兩地上市。

產(chǎn)品覆蓋太陽能光伏玻璃、 優(yōu)質(zhì)浮法玻璃、工程玻璃、家居玻璃和石英巖礦開采——

光伏玻璃：是光伏電池組件的封裝面板玻璃。

浮法玻璃：工程玻璃、家居玻璃等玻璃深加工產(chǎn)品的基片玻璃。福萊特的浮法玻璃用于生產(chǎn)工程玻璃和家居玻璃，余下少量向外出售。

工程玻璃：包括Low-E玻璃、夾層玻璃、中空節(jié)能玻璃等，用于建筑工程領(lǐng)域。

家居玻璃：包括環(huán)保鏡、鋼化玻璃、烤漆玻璃等，用于室內(nèi)外家居、家電、裝修裝飾領(lǐng)域。

光伏玻璃客戶包括：隆基股份、天合光能、晶科能源、晶澳科技、韓華集團(tuán)、東方日升、Sunpower、英利集團(tuán)、阿特斯太陽能等光伏組件廠商。

龍頭的信義光能和龍二的福萊特占了全球份額的55%，呈現(xiàn)雙頭格局。

一、商業(yè)模式

玻璃屬于光伏輔材領(lǐng)域，這里還包括EVA膠膜。光伏輔材行業(yè)應(yīng)收賬款占比較高，而且承擔(dān)著光伏技術(shù)迭代、成本優(yōu)化的主要任務(wù)，所以光伏輔材對(duì)下游話語權(quán)相對(duì)較低。

整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，設(shè)備廠商邁為股份、硅片的隆基股份回報(bào)比較高。

但到了輔材領(lǐng)域的信義光能、福萊特、福斯特等組件環(huán)節(jié)回報(bào)都較差。

信義光能不僅是龍頭，毛利率也是最好的，由于部分光伏電站業(yè)務(wù)毛利率偏高，導(dǎo)致整體凈利率高于其他輔材廠商，甚至高于光伏設(shè)備廠商。

福萊特回報(bào)比屬于正常水平，光伏玻璃護(hù)城河與其他領(lǐng)域有相同之處，也有不同之處——

1、規(guī)模與成本壁壘，這塊跟光伏硅片邏輯類似。

2、環(huán)保準(zhǔn)入門檻，需要的政策壁壘，除了信義光能和福萊特外，其他廠商獲得的排污許可規(guī)模普遍較小。

3、光伏玻璃技術(shù)壁壘較高，產(chǎn)品認(rèn)證準(zhǔn)入周期長，有更高的下游客戶綁定壁壘。

另外，這個(gè)行業(yè)需要大量石英砂，運(yùn)輸成本很高，陸路成本是水路成本的10倍，很多玻璃廠建在水路發(fā)達(dá)的地方，比如鳳陽。同時(shí)，組件廠為了減少運(yùn)輸成本，直接在玻璃廠邊上建組件廠。

目前，光伏玻璃業(yè)內(nèi)采用超白壓花工藝，與早期做建筑裝飾、技術(shù)含量較低的壓延玻璃有較大差別，已形成規(guī)?；母偁幐窬?，其他普通玻璃廠商很難將自身產(chǎn)能轉(zhuǎn)換為光伏玻璃產(chǎn)能。

二、基本面

福萊特光伏玻璃收入占85%以上，其次是工程玻璃、家居玻璃，浮法玻璃占比較低。

福萊特收入主要來自于國內(nèi)，占比接近65%，國外收入占比35%左右。

今年，福萊特毛利率持續(xù)提升，主要有兩大方面——

1、雙面玻璃滲透率快速提升，出貨量占30%，同比+15%，由于生產(chǎn)工藝難度更大，毛利率更高。

2、玻璃生產(chǎn)過程中，需要的原材料純堿價(jià)格一直走低，今年上半年處于歷史地位。另外，燃料、天然氣也處于近2年低位。這都降低了光伏玻璃生產(chǎn)成本、提升了毛利率。

福萊特前三季度，營收同比+18.81%，凈利潤同比+59.94%，扣非凈利潤同比+66.2%。

今年業(yè)績?cè)鲩L主要是產(chǎn)能擴(kuò)張，還有雙面玻璃滲透率提升帶來銷售增長，光伏玻璃均價(jià)高于去年，還有毛利率提升等因素驅(qū)動(dòng)。

福萊特負(fù)債率跟其他光伏領(lǐng)域廠商一樣，都超50%達(dá)53.2%。

但，對(duì)比龍頭大哥的信義光能，它的負(fù)債率僅36.78%，有一定差距，這是因?yàn)樾帕x光能還涉及其他業(yè)務(wù)有關(guān)。

三、前景

光伏玻璃有兩大需求驅(qū)動(dòng)——

1、光伏裝機(jī)量的增長

未來10年全球光伏裝機(jī)量占全部電力裝機(jī)量比例提升至11%， 則可得出，至2030年，全球光伏新增裝機(jī)量為208.26GW，10年復(fù)合增速6.82%。?

而根據(jù)中國光伏協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)，樂觀情況下，2025年即可達(dá)到200GW的新增裝機(jī)量，復(fù)合增速11.7%，考慮到全球各國國情較為復(fù)雜，這里采用2030年全球光伏新增裝機(jī)量208GW數(shù)據(jù)。

目前，光伏行業(yè)增長還未見頂，未來整個(gè)光伏行業(yè)年化增速至少能達(dá)到6.82%的水平，而光伏玻璃行業(yè)受益于雙玻組件上升，復(fù)合增速為9.34%。

2、雙面玻璃組件滲透率的提升

這塊才是重點(diǎn)，雙面玻璃可獲得更高的發(fā)電效率，玻璃需求可提升1倍。

根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)， 至2025年，雙面組件市場(chǎng)占有率將超60%以上，市占率復(fù)合增速高達(dá)33.78%。預(yù)計(jì)到2025年雙玻技術(shù)滲透率將由目前的10%提升至40%。

四、風(fēng)險(xiǎn)

之前都說過光伏成本會(huì)不斷下降，可能影響到光伏企業(yè)，但對(duì)于光伏玻璃影響不大，畢竟光伏玻璃成本只占組件的8%，影響有限。

短期，光伏玻璃可能受到集中釋放產(chǎn)能導(dǎo)致價(jià)格沖擊。中短期，光伏玻璃價(jià)格繼續(xù)下降可能性還是較大，降幅趨緩，這里給樂觀、保守兩種假設(shè)——

樂觀：2023~2025年，價(jià)格降幅維持歷史均值-4%的水平不變，后4年隨著光伏行業(yè)平價(jià)價(jià)格趨穩(wěn)，光伏玻璃維持零增速。

悲觀：前3年光伏玻璃價(jià)格維持歷史均值-4%不變，后續(xù)7年維持0%增速不變。

此外，還有光伏裝機(jī)進(jìn)度不及預(yù)期、產(chǎn)線建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期、原材料價(jià)格波動(dòng)、海外疫情形勢(shì)加劇等風(fēng)險(xiǎn)。

五、投資邏輯

23家券商預(yù)計(jì)2021年福萊特平均凈利潤為20.22億元，華叔覺得給得有點(diǎn)過高，這里打9折為18.2億元。PE給25~30倍，2021年合理市值范圍455~546億元，目前，福萊特市值672.38億已透支業(yè)績。

如果看好福萊特玻璃，又可以配置港股的，可以考慮港股的福萊特，畢竟港股估值比國內(nèi)低近50%，性價(jià)比更高。

所以，別亂占便宜……

其他重點(diǎn)資訊——

1、特斯拉上海超級(jí)工廠可能已開始試生產(chǎn)Model Y，源自最新公布的對(duì)上海超級(jí)工廠的一段航拍視頻。航拍視頻中，特斯拉位于上海的超級(jí)工廠內(nèi)，有一輛Model Y正在廠區(qū)內(nèi)的道路上進(jìn)行測(cè)試，另有5輛停放在Model Y生產(chǎn)廠房旁邊的車位上。

2、奧海科技：目前公司已有蘋果PD快充的批量訂單。

3、消息稱蘋果已將折疊iPhone送樣至富士康測(cè)試。蘋果追隨三星華為的腳步，謀劃推出可折疊iPhone，蘋果已將樣品送至富士康測(cè)試，預(yù)計(jì)在2022年推出。報(bào)道稱，可折疊iPhone所需要的屏幕將由三星提供，蘋果要求富士康進(jìn)行超過10萬次的折疊測(cè)試。

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