大華股份存貨之謎：周轉期長但不減值存疑

看一家公司的資產(chǎn)質量如何，結構很重要。公司資產(chǎn)負債表結構，是公司長期經(jīng)營戰(zhàn)略的最終結果。某種程度上，資產(chǎn)負債表比利潤表更能告訴你問題的所在。

?？低?/strong>和大華股份是安防行業(yè)的雙寡頭。但這是兩家風格截然不同的公司。從股東結構看，?？低曈袊Y背景，電子科技集團持有43.61%股份。而大華股份是純粹的民營公司。但兩者對高管都進行了股權激勵。

尤其是海康威視，股權激勵設置和著名的洋河股份類似。早在2010年5月上市時，?？低暯?0名中高層就通過威訊投資公司和康普投資公司間接持有?？低暎€收獲資本市場。高管曲線持股，這是2009年以來上市的國企呈現(xiàn)出的新特點。從中短期看，高管持股，公司業(yè)績的動力顯然強于一般國企。

也就是說，在高管激勵方面，國資背景的?？低暡槐却笕A股份。而安防行業(yè)客戶多為政府及各大機構，國資背景的?？低暩袃?yōu)勢。這也決定了兩者不同的經(jīng)營戰(zhàn)略。

從資產(chǎn)負債表上看，你會發(fā)現(xiàn)，無論是海康威視還是大華股份，負債率都非常低。2012年三季末，?？低曎Y產(chǎn)負債率只有15.48%，而大華股份也只有36.91%。這并不是一個資本高杠桿行業(yè)。在安防監(jiān)控行業(yè)景氣向上的情況下，經(jīng)營自循環(huán)產(chǎn)生的資金和盈利，足以支撐它們自給自足。而海康威視IPO募集了近34億資金，目前大部分都還躺在賬上。

從兩者資產(chǎn)結構上看，貨幣、存貨和應收賬款是最大的三塊。在海康威視91.4億的總資產(chǎn)中，46.4億是貨幣資金，也就是總資產(chǎn)的51%是貨幣資金；存貨9.5億，占總資產(chǎn)的10%；應收賬款17.38億，占總資產(chǎn)的19%。

而在大華股份29億的總資產(chǎn)結構中，應收賬款9.61億是最大頭，占總資產(chǎn)的37%；存貨7.5億，占總資產(chǎn)的26%；貨幣資金5.38億，占比只有19%。

這三個指標一對比，你就可以很快知道大華股份的問題在哪里。問題在大華股份的經(jīng)營周轉效率上。一個公司完整的經(jīng)營周期是，從買進原材料到銷售存貨并收回貨款為止。用財務指標衡量即是：

經(jīng)營周期=存貨周轉天數(shù)+應收賬款周轉天數(shù)。

以今年前三季的財報數(shù)據(jù)推算，大華股份經(jīng)營周期是245天，而?？低曋恍枰?71天，相差74天。兩者經(jīng)營效率的差距主要是在存貨周轉上。從買入原材料到銷售存貨，大華股份需要144天，而?？低曋恍枰?5天。

這就解釋了，大華股份為什么大部分的資產(chǎn)都停滯在存貨和應收賬款上，無法快速變現(xiàn)和流動。有投資者在投資者交流會上，也曾因大華股份存貨比重偏重問題，質疑過高管。

值得注意的是，無論是大華股份還是海康威視，上市以來這幾年來，都沒有對存貨計提任何跌價減值準備。行業(yè)再怎么蓬勃，高清技術更新?lián)Q代這么快，你相信，各種安監(jiān)攝像頭放上一年以上不會有任何貶值嗎？

一個應收賬款占比37%的公司，對下游客戶不會有太多的定價話語權和市場主導權。所以，這個存貨占比26%的公司，沒有理由讓人相信它的存貨不減值。